В 1996 г. объем притока капитала в страны с формирующейся рыночной экономикой увеличился на 19 процентов и достиг новой рекордной цифры в 230 млрд долларов. Вероятно, этот рекордный уровень будет сохранен и в 1997 г., поскольку сохраняющийся динамичный рост потоков акционерного капитала компенсирует снижение объемов заимствования. В прошлом году было отмечено резкое снижение чистых потоков государственного капитала, а общий объем потока в 1996 г. практически не изменился по сравнению с уровнем 1995 г., составлявшим почти 240 млрд долларов.

Зарегистрированная в 1996 г. рекордная цифра по потокам частного капитала стала отражением устойчивой тенденции к увеличению притока капитала на формирующиеся рынки, которая наблюдается с начала 90-х годов. Поскольку Мексика прибегала к большим заимствованиям на частных рынках для выплаты чрезвычайных займов от США и МВФ (Международного валютного фонда), в 1996 г. потоки частного капитала были особенно объемными, в то время как потоки чистого государственного капитала были значительно меньшими, чем в 1995 г. В прошлом году особые обстоятельства в таких важных странах, как Бразилия, Россия и Южная Корея, также вызвали увеличение потоков частного капитала.

Умеренные международные процентные ставки, развитие экономических реформ в странах с формирующейся рыночной экономикой и продолжающееся усиление интереса инвесторов к этим новым рынкам создало значительные возможности доступа к капиталам. Этими благоприятными условиями воспользовались многие заемщики, особенно в Латинской Америке, и количество облигационных займов достигло нового рекордного уровня. О растущем предложении капитала свидетельствовало снижение разницы между спредами (процентными ставками получения средств и выдачи их заемщикам на формирующихся рынках) и ставками по аналогичным кредитам Казначейства США, а также продолжение быстрого наращивания резервов иностранной валюты странами с формирующейся рыночной экономикой. В некоторых случаях, особенно за пределами Латинской Америки, разница между процентными ставками получения средств и выдачи их заемщикам стала столь незначительной, что возникает вопрос, покрывает ли она связанный с кредитованием риск.

Тенденции 90-х

Увеличение потоков частного капитала примерно на одну пятую в прошлом году стало продолжением их активного роста, который в первой половине 90-х годов составлял в среднем более 30 процентов в год. Потоки частного капитала в 30 стран с формирующейся рыночной экономикой увеличились с 64 млрд долларов в 1991 г. до 178 млрд в 1993 г. и 231 млрд в 1996 г. (см. таблицу). Доля потоков акционерного капитала, прежде всего прямых инвестиций, увеличилась с 30 процентов в начале десятилетия примерно до половины в 1995-1996 гг.

В рамках этой тенденции произошло резкое увеличение потоков частного капитала в 1992-1993 гг. и сокращение расходов в 1994 г. На Мексику приходится большая часть колебаний этой направленной вверх тенденции. С 1993 по 1995 гг. приток частного капитала в Мексику сократился на 44 млрд долларов, а в 1996 г. увеличился на 27 млрд долларов. Если не брать в расчет Мексику, то приток частного капитала в 29 стран с формирующейся рыночной экономикой в 90-е годы увеличивался более плавно, но все более низкими темпами. Основным исключением стал 1994 г., когда были увеличены процентные ставки в США. Но даже тогда потоки капитала в страны, кроме Мексики, приостановились, а не прекратились.

В 1996 г. максимальный приток капитала вновь приходился на Азию, доля которой составила 56 процентов в общем его объеме. Потоки частного капитала составили 38 млрд долларов для Китая, увеличились примерно на 40 процентов до 36 млрд долларов для Южной Кореи, где увеличился дефицит текущего платежного баланса и наблюдалось более активное использование международного рынка долгосрочного ссудного капитала. На Латинскую Америку пришлось 29 процентов притока частного капитала, причем Бразилия составила более 40 процентов общей сумму по этому региону. Приток частного капитала в формирующиеся рыночные экономики Европы несколько ослаб, снизившись примерно до 30 млрд долларов. Изменения в политике, проводимой в Чешской Республике и Венгрии сократили спрос на приток капитала, в значительной степени компенсируя рост притока капитала в Российскую Федерацию до 12 млрд долларов.

Картина 1997 г.

Кривая потоков частного капитала, вероятно, выровняется к 1997 г. после рекордного 1996 г., но эту тенденцию роста маскируют некоторые факты.

В 1997 г. несколько уменьшившиеся притоки капитала в ряд крупных стран, вероятно, компенсируют продолжающееся увеличение притока в большинство стран с формирующейся рыночной экономикой. Вероятно, условия, существующие на мировых рынках капиталов, будут по-прежнему способствовать сохранению мощных потоков частного капитала. Относительно невысокие процентные ставки, существующие в ведущих промышленно развитых странах, и продолжающееся перераспределение активов глобальных портфелей позволяют предположить, что для заемщиков на формирующихся рынках будет существовать достаточное количество капитала. Объем этих потоков будет тогда в большей степени определяться спросом со стороны заемщиков, чем наличием фондов, что уменьшит возможность всевозможных непредвиденных шоков.

Мы ожидаем, что рост потоков акционерного капитала продолжится и в 1997 г. увеличится примерно на 12 процентов, что станет отражением как прямых инвестиций, так и портфельных потоков.

Это вызовет возвращение потоков акционерного капитала к их средней отметке в 50 процентов от общего объема притока частного капитала, которая была зарегистрирована в 1993-1996 гг. Доля притока акционерного капитала имеет тенденцию к росту примерно на 5 процентов по отношению к этому среднему показателю в годы низкого уровня заимствования (например, в 1994 г.) и к снижению процентов на пять в годы активного заимствования (1993 г., 1996 г.). Потоки чистого облигационного капитала, вероятно, уменьшатся в результате возвращения от неистовых темпов роста облигационных займов в 1996 г. к более нормальному уровню, а также в результате увеличения выплат. Хотя льготные процентные ставки, вероятно, будут привлекать заемщиков с формирующихся рынков к рынку синдицированных среднесрочных и долгосрочных кредитов, чистые потоки капитала от банков, вероятно, уменьшатся в результате существенных выплат задолженностей.

Для немногих ключевых стран существует вероятность уменьшения притока частного капитала в 1997 г., что должно компенсировать рост притока на большинство других формирующихся рынков. На пять таких стран приходилась в прошлом году примерно треть потоков частного капитала.

Мексика: Вероятно, в 1997 г. правительство сократит объем заимствования на частных рынках капитала после года активного заимствования с целью выплаты чрезвычайных займов от МВФ и Казначейства США.

Бразилия: Внутренние процентные ставки снизились по сравнению с высоким уровнем первых двух лет осуществления программы стабилизации ("Реального плана"), а приток иностранного капитала вряд ли удержится на высоком уровне 1995-1996 гг., составляющем 25-30 млрд долларов в год -- несмотря на перспективу увеличения дефицита текущего платежного баланса.

Россия: Вероятно замедление притока частного капитала в ответ на снижение внутренних процентных ставок и выплаты задолженности по процентам по соглашению о реструктурировании долга. Исходя из того, что отток капитала резидентов уменьшится после своей активизации в 1996 г., может появиться возможность наращивания резервов, несмотря на то, что активное сальдо текущего платежного баланса сменилось дефицитом.

Таиланд: Ослабление спроса на кредиты в сочетании с осторожностью инвесторов, вызванной крупными внешними дисбалансами, и увеличением реально не работающих банковских займов, вероятно, продолжат сдерживать приток капитала, что началось в прошлом году.

Турция: В отсутствие более действенных мер корректировки бюджета, коммерческие банки и другие частные кредиторы, похоже, сократят объемы своего кредитования в 1997 г. в связи с растущими ожиданиями увеличения рисков.

Ускорение роста, увеличение внешних дефицитов

В 1997 г. ожидается ускорение роста и увеличение дефицитов текущего платежного баланса, что, тем не менее, в целом останется в границах допустимого.

Сохранение в 1997 г. рекордного уровня частного притока капитала является отражением не только благоприятной ситуации с предложением капитала, но также и ожиданий активного роста формирующихся рыночных экономик. По причине ускорения роста в Латинской Америке и Европе суммарный рост в странах с формирующейся рыночной экономикой в целом должен достичь 5,7 процентов, увеличившись на один процент по сравнению со средним значением 1993-1996 гг. По мере увеличения импорта наряду с внутренним ростом и колебаний от активного сальдо к дефициту в Китае и России, суммарный дефицит текущего платежного баланса формирующихся рыночных экономик, вероятно, увеличится примерно наполовину до рекордного уровня, составляющего около 150 млрд долларов. Эта величина составляет менее трех процентов от суммарного валового внутреннего продукта этих стран, хотя в некоторых важных отдельных случаях зарубежные сбережения играют гораздо более важную роль. В суммарном отношении использование внешних ресурсов формирующимися рыночными экономиками в таком масштабе является в целом отражением эффективного распределения мировых капиталов в пользу высокодоходных инвестиций, а не сползания к чрезмерному заимствованию, которое наблюдалось перед долговым кризисом 80-х годов. Более того, объем потоков капитала превысит дефициты текущего платежного баланса примерно на 100 млрд долларов, что позволит еще больше увеличить защитный фонд резервов иностранной валюты даже после допущения оттока капитала резидентов.

Неопределенность будущего

В свете низкого уровня безработицы в США любые новые признаки инфляционного давления могут заставить Федеральную резервную систему -- Центральный банк США -- поднять процентные ставки. Повышение процентных ставок ограничит приток капиталов на формирующиеся рынки, т.е. увеличение на один процент американской ставки по долгосрочным ценным бумагам вызывает в последние годы сокращение этих потоков примерно на 20 млрд долларов. Рост может быть слабым, особенно в Европе и Японии, что нанесет ущерб формирующимся рыночным экономикам. Небольшие запасы нефти дают основания ожидать нестабильности цен на нефть. Корректировка американского рынка ценных бумаг, если она будет жесткой, может отрицательно повлиять на потоки капиталов. И наконец, какая-нибудь одна формирующаяся рыночная экономика может быть серьезно дестабилизирована, хотя в целом маловероятно стойкое распространение негативных влияний на другие страны с формирующейся рыночной экономикой.

Потоки акционерного капитала, приватизация

В 90-е годы акционерный капитал становится все более важным источником внешнего финансирования формирующихся рыночных экономик. В последние годы его объем неуклонно увеличивался, а в периоды нестабильности рынка капитала он демонстрировал заметную "упругость", что отражало долгосрочные надежды инвесторов акционерного капитала. В 1996 г. потоки чистого акционерного капитала выросли до 104 млрд долларов -- с 99 млрд в предыдущем году. Акционерный капитал был крупнейшим компонентом потоков частного капитала и составил 43 процента от общего внешнего финансирования. Для сравнения, в 1990 г. акционерный капитал составлял лишь 18 процентов от общего потока капиталов.

В 90-е годы отмечен ряд факторов, которые в сочетании стимулировали приток акционерного капитала на формирующиеся рынки. К ним относятся:

Программы приватизации: Власти многих стран с формирующейся рыночной экономикой взялись за проведение структурных реформ в стремлении повысить эффективность экономики. Важным элементом этого процесса является приватизация. Эти программы привлекли значительные иностранные капиталы и стали катализатором инвестиций акционерного капитала.

Прямые инвестиции: Растущая потребность многонациональных корпораций в расширении производства, чтобы эффективно конкурировать на глобальных рынках, вызвала стабильное увеличение прямых вложений акционерного капитала во многие страны. Все более эффективным становится размещение предприятий обрабатывающей промышленности вблизи новых рынков и в тех странах, где рабочая сила стоит дешевле.

Либерализация фондового рынка: Увеличению портфельных потоков способствовало открытие местных фондовых рынков для иностранных инвесторов, рост ликвидности и постепенное совершенствование расчетных механизмов. Помимо этого, высокие прибыли на некоторых рынках подталкивают инвесторов к диверсификации своих портфелей и увеличению в них доли ценных бумаг формирующихся рынков.

Выпуск международных ценных бумаг: С начала 90-х годов выросло использование депозитарных расписок компаниями, действующими на формирующихся рынках. Объем выпуска международных ценных бумаг, составивший в 1990 г. лишь 1,2 млрд долларов, в 1994 г. достиг пика в 17 млрд долларов. После мексиканского кризиса в 1995 г. объемы выпуска ценных бумаг резко упали, а затем вновь поднялись в 1996 г. до 10,2 млрд долларов. Наиболее активны на этом рынке азиатские компании.